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| 公司债券及其法律调整探析 |
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作者：河北石家庄公司律师编辑
出处：法律顾问网·涉外www.flguwen.com
时间：2010/4/29 18:00:00 |
公司债券及其法律调整探析
李金泽
湖南财经学院
Corporation Securities and Their Regulation
我国刚实施的公司法设专章对公司债券作了较为系统的规制本文试图结合公司债券及立法发展，系统地阐析公司债券及其法律调整，并对我国的立法现状作些思考性分析
一
债券是与股票并列的最主要的有价证券。它是由筹资者发行，投资者购买的一种债权凭证。发行者到期归还债券持有人的本金并支付定额利息。债券依发行主体不同，可分为国家债券和公司债券。公司债券在公司法意义上指：由公司发行并保证支付债券持有定期利息且在债券到期月归还本金的一种债权证书。例如我国公司法第160条规定：“公司债券是指公司依照法定程序发行的，约定在一定期限还本付息的有价证券。”
公司债券具有以下法律特征：1）是一种筹资工具公司债券的发行本意在于增资，摆脱资金困难，上面谈到的公司债券的早期发展史也可以说明这一点。不仅如此。公司债券作为一种特殊的筹资工具还可以提高公司股本的创值能力。2）发行主体是公司。各国对此规定有别。如德国、日本等国的商法限定公司债券的发行主体为股份有限公司。我国1993年8月颁行的《企业债券管理条例》规定具有法人资格的企业并具一定规模等条件在境内可发行企业债券，公司法则明确界定公司债券的发行主体为符合公司法第161条要求的股份有限公司、有限责任公司（含国有独资公司）。可见在我国公司债券的发行主体较股票的发行主体要广。3）公司债券是一种债权证券这也是公司债权的性质，持有者享有的权利是一种债权，而不是物权，即债券持有人不能参与公司的经营管理。虽然债券发展过程中出现如转换公司债等富有新特征的债券，但在其未经登记而转换为股票时，并不具有物权特征。4）是一种要式证券。各国公司债券的立法都要求债券有一定的基本格式和内容。因为债券关系到广大投资者的切身利益且具有流动性，对其内容和形式不予以严格的法律要求，容易出现欺诈、伪造等弊端，以致扰乱债券市场，甚至引起经济秩序的混乱。日本商法典规定债券要编号，并应当记载公司名称、公司债的总额、债券的每张金额、公司债的利率、偿还公司债的方法及期限、给付利息的方法及期限、债券为记名或无记名之情形等事项我国公司法要求债券上载明公司名称、债券票面金额，利率、偿还期限等事项，并由董事长签名、公司盖章。
八十年代以来国际债券市场上公司债券的发展出现了若干新的特点和趋向：第一、债券的期限朝可变的万向发展，适应了投资者和发行公司对资金运用的弹性需要。投资者可以根据自身需要对不同到期日进行选择。如不定期债券，规定了几个到期日。投资者购买债券以后可以选择任何一个到期日向借款人赎回本金，1982年国际债券市场发行该种债券约50亿美元。投资者还可根据事先规定的条件将债券延期。发行公司亦可结合公司资金的运用实际。附加条件而提前回购债券、第二、债券持有人的权利有了新的内容。传统的债券持有人只能享有获取利息和收回本金，新近的发展，发行公司给投资者以诸种附属权利以吸引投资者。较典型的有可兑换债券，投资者可以在持债券后的一定时期内根据规定将债券兑换成债务公司的股票。1993年摩根·斯坦利投资银行首次发行“上市前可转换证券”也属此类。该种债券，不同于传统的“可转换债券”，发行这种债券的公司股票未有上市；一旦公司股票上市，债券持有者即可用折扣价格将债券转换为股票第三、债券投资者缴款限制的灵活性。改变了过去只有资金到位，债券才能发售的特点，允许投资者部分缴款、分期或延期付款。部分缴款债券指投资者在购买债券时只需缴纳部分款项，余下部分可以日后一段时期缴足。还有分期或延期付款债券，1988年欧洲债券市场发行分期或延期债券15亿美元。
二
公司债券作为一种特殊有价证券，在各国公司法或商法典中还有诸如发行中的各种法律关系的规制。
对于公司债券发行主体，一般都规定只有那些资信程度达到一定级别的公司才有发行资格。公司债券的发售方式，可分为公募和私募。对采取私募方式发行的公司债券，各国法律规定的限制比较少，不要求直接到证券管理机关申报注册，也不要求公司公开其财务状况及其它信息，只要发行公司自己设法把债券销售出去即可。此种方式发行费用低，但往往易遇到困难，美国大约有1／3的公司债券采用这种方式发行债券。公募，是有专门的证券销售机构承销或代销。我国公司法出台前已有有关企业债券发售的规定。1987年的《企业债券管理暂行条件》第24条规定“企业可以自己发售债券，也可以委托银行或其它金融机构代理发售债券。”但1993年发布的《企业债券管理条例》第21条明确规定：“企业发行企业债券，应当由证券经营机构承销。”这就排除了“私募”的合法性。可见我国只允许公募。我国公司法虽未明确指出公司债券只能公募，但在第166条中，要求公司债券募集办法必须载明“公司债券的承销机构”。法律限定发售渠道为“承销”有特定的现实意义：第一我国处于社会主义市场经济体制初建阶段，公司的建置极不规范，现有的证券市场发育不完善、法规不健全。特别是公司的资信评估、规模制约等尚缺乏有效的制约机制。如果允许私募债券。极易发生损害投资者利益的现象，扰乱市场经济秩序。第二、采取承销的方式，因证券经营机构具有专门承销证券的业务经验，具有固定的分支机构和业务范围，因而能在较短的时间内，在较大的范围将证券推销出去，从而使发行人能够比较顺利地将证券发行出去，较快地筹集到资金。尽管证券承销要一定的费用，但发行成本实际上较低，且可以早日收成为补偿。当然，西方国家公司债券法规一般把私募约束在一定的发行额范围内。
各国公司法或证券交易法对公募方式发行公司债券作了较严的规定，其主要程序有：1）提出发行申请。日本证券交易法第3条规定：有价证券的募集和销售，必须由发行者就该募集或销售向大藏大臣提出申报，否则不得进行。但发行价额或销售价总额不满1亿元的有价证券的募集或销售，根据大藏省令的规定可不受此限。2）资格审核。证券管理机构主要对申请发行公司债券的投资者要承担的风险和可能获得的收益，最后对是否批准公司发行债券作出决定。我国公司法提出：国务院证券管理部门对符合本法规定的发行公司债券的申请，予以批准，对不符合本法规定的申请，不予批准。3）确定承销商，进而选择具体的承销方式，如为包销还是代销。
在债券的发行过程中还涉及到债券的资信评级问题。资信评级的目的在于保护投资者的利益，同时也助于真正有“质量”的债券得到及时发售出去。资信评级一般根据债券发行者的历史、业务范围、财务状况和经营管理水平等，给债券评出适当的等级。如美国一般分为9级，等级愈高，债券的风险愈小；等级愈低，风险愈大。
此外，还需遵守某些限制性规定，主要表现有：1）对全国范围公司债券总额规模的限制。我国公司法的规定最典型，它要求公司债券的发行规模由国务院确定，国务院证券管理部门审批公司债券的发行，不得超过国务院确定的规模。西方国家对此少有控制。2）公司发行债券总额的限制。各国法律的具体规定有异，有的以占有净资产的某一比数为界，如我国限定累计债券总额不超过公司净资产的40％。日本商法典规定公司债不能超过资本和公积金的总额，依照当，时的资产负债表，公司现存纯资产额不满资本和公积金的总额时，不能超过纯资产募集公司债。3）对原有公司债的限制。我国公司法规定对已发行的公司债券或其债务有违约或迟延支付本息的事实，且仍处于继续状态的，不得再次募集公司债券。有的国家还对债券票面作了限制性规定。
在公司债券的发行中，转换公司债的发行是一个比较特殊的法律问题。转换公司债是指可以依法定程序转换为股票的公司债券。日本商法典1950年修正案增设了专门的第三款。系统地规制了发行的前提要求、发行的公告、通知、股东的转换公司债认购权及行使权利的催告等。我国公司法第172，173条作了简明规定。转换公司债相较普通公司债券有如下特征：第一、发行的主体要求不同。公司债券可转换为股票的除具备发行公司债券的条件外，还应当符合股票的发行条件，因发行主体只能限于股份有限公司，因此有限责任公司（含我国的国有独资公司）无权发行可转换公司债。当然，如把摩根·斯坦利银行首次发行的“上市前可转换债券”也作为一种特殊的转换公司债，那么，朝着股份有限公司发展的有限责任公司便可以发行这种特殊的转换公司债。第二，发行价格上，转换公司债可以溢价或折价发售，但转换为股份时不得违反公司法关于股票发行价格不得低于票面金额的规定。第三，必须在公司债券面上载明债券为可转换公司债券及可转换债券的数额、第四，债券持有人对是否转换为股票有选择权。债券持有人依有关规定提出申请转换时，公司不得拒绝，否则为违约。此外，有的国家和地区的公司法或证券法规对转换公司债的发行有特别规定，如台湾证券管理委员会订的《上市发行公司申请募集与发行转换公司债审核准则》（1983年）规定偿还期间最长不能超过六年；限制要求转换的期间为每年12月31日及6月30日起十五日为之等。
三
我国有关公司（企业）债券的法规在公司法出台以前，已有《关于加强股票债券管理的通知》、《关于按自筹投资一定比例购买企业债券的通知》、《关于企业内部债券管理的通知》、《企业债券管理条例》等。这些法规从不同角度规制了公司（企业）债券的性质、种类、发行条件、方法、程序、上市、交易方式和原则以及有关法律责任。系统地立法则是公司法中的专章共15个条文。我国公司法中公司债券立法同西方国家相较呈现以下几个特征：
第一，结构编制上，我国公司法把公司债券单设一章与有限责任公司、股份有限公司等并列，突破了以德、日为代表的商法典一般把公司债置于股份有限公司之下的传统，并在法条里明确地指出有限责任公司、股份有限公司和国有独资公司都可作为公司债券的发行主体。这种编制既是我国公司法坚持有限责任制度的内在要求，也突出了我国立法者对于社会主义市场经济条件下尚处于发育阶段的公司（企业）债券市场现实的重税。
第二，内容上体现了社会主义市场经济发展的要求，从而有别于资本主义条件下公司债券法规的一些特殊内容。如前文已提及的公司债券的整体规模有限制规定，即需由国务院控制。筹集资金的投向应符合国家产业政策。发行公司筹集的资金之用途，禁止用于弥补亏损和非生产性支出，而必须用于审批机关批准的用途。比主旨在于针对我国建设中资金紧缺、市场经济中的投资体制以及其它配套体制极不完善等经济现实，以求得资金的充分、有效利用。另外，我国公司法施行后将有大量的公司在进人公司和被整顿出的十字路上作出选择，这样势必给公司行为的规范和市场经济秩序的维护带来巨大的反冲力，所以公司法对公司债券这一于公司发展颇为重要的工具在立法上采取了较为切合实际的规定。
第三，由于我国公司法规制公司债券在社会主义立法史上尚无先例可循，况且我国经济体制改革正大幅度地深入。公司债券的诸多法律及客观经济现实均难以准确地预测，即立法亦有较大超前性，因此不得不给立法带来较大的原则性和抽象性。较为突出的表现有：转换公司债券的规定只有两个条文。诸如股东的转换公司债认购权，转换的请求等问题均未规制。
当然，公司债券的立法绝非仅公司法能全部揽括下来之事。鉴于我国关于公司债券立法的实际，笔者认为今后涉及公司债券的立法应注意以下几个问题：第一纠正现有公司债券有关法规中存在的不协调之处。如1993年8月国务院颁行的《企业债券管理条例》规制了企业债券的一系列法律问题，那么企业债券与公司债的关系如何界定？在法律的适用上，债券管理条例于公司法是否有补充作用？按《企业债券管理条例》。发行企业债券的主体为符合该条件第12条的一切在中华人民共和国境内具有法人资格的企业，公司债券显然只能由有限责任公司、国有独资公司、股份有限公司在符合公司法第161条要求时才能发行。在具体条件中前者过于抽象不易操作，在资产规模要求上条例只抽象地规定为“具有偿债能力”，公司法则就净资产、债券总额、可分配利润等方面作了具体的规定，这于公司之外的企业操作起来不方便，也为规避法律者暗渡投机筹资提供了机会。此外，条例第16条规定“企业发行企业债券的总面额不得大于该企业的自有资产净值”：公司法对公司债券的累计总额限定不超过公司净资产额的40％，这将为公司法实施后的初期，因规模等不合公司要求的所谓的“公司”在选择法律适用上带来冲突。第二，处理好公司法与正在酝酿的证券法间的关系。公司法主要规制公司债券的发行主体、条件、程序等内容；证券交易发行法侧重债券的发行手续、市场程序、交易规则等的规范。第三，完善与公司债券市场相关的配套法律，如税收、会计、统计、工商法规，目前已出现许多不适应债券市场发展之处。特别是在税制上，我国最近虽推出了几部新的税收法规和实施细则，但在公司债券中有关的税收问题尚欠科学、合理。税法缺乏较完整的关于债券交易、转让、买卖差价的征税条文，如债券转让所得。因该种资本所得具有不可预期性，因而国际习惯性规定其税率低于普通财产转让所得，甚至对较长期的债券所得税实行减免。另外债券的投资所得也不可简单地类同普通所得，否则必然出现重复征税、风险与收益不对应即征税不公正等问题。第四，通过公司法的实施细则及补充规定弥补某些规定的抽象性、不易操作之不足以及某些本应规制的立法空白。如公司债券在委托承销机构发行时，承销机构的权限、承销机构与发行公司的委托关系的解除等。关于公司债券持有人权益的保障问题，由于公司债券的性质决定了债券持有人不能干预公司的经营，但公司的重大行为影响到债券持有人权益的保障，因此法律应赋予债券持有人通过组成债权人会议的渠道来维护。日本商法典设专款规定公司债权人会，条文达23条之多，系统地规制了债权人会议的决议事项、召集、债权人的表决权、发行公司及代表人和受委托公司代表人的出席、决议效力、执行以及会议各种费用的支出等事项。这不仅是公司债券持有人利益保障的需要，也是公司债券立法完善的重要内容。公司债券立法不仅应反应发行公司的权利义务，还应反映债券持有人权益的维护。此外，正如前面已提到的转换公司债的发行问题也有许多有待补充的内容。
（作者单位：湖南财经学院）
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